최근에 오르고 있는 시장금리.. 연준의 의지가 반영된 이벤트일까? (f.신한은행 오건영 부부장) (2)

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최근에 오르고 있는 시장금리.. 연준의 의지가 반영된 이벤트일까? (f.신한은행 오건영 부부장) (1

위에서 이어지는 2편.

 

[실질금리에 대해서 시장과 Fed는 다른 생각을 하고 있다]

 오늘(2021/02/08) 보니까 우리나라 10년짜리 국채 금리가 1.8%가 넘었음. 1.2%까지 내려갔다가 1.8% 됨. 금리가 꽤 많이 뜀. 기준금리는 가만히 있는데 시장금리가 많이 뛰어올라간 것. 

 미국 국채금리도 작년에 0.6%에서 0.8% 사이를 왔다 갔다 했었는데 지금 보면 국채금리가 1.2%에 거의 붙었습니다. 이 얘기는 미국도 마찬가지로 지금 금리가 굉장히 빠르게 오르고 있다는 것.

 '아니 Fed가 완화적으로 한다면서 왜 금리가 뛰지?'라고 생각할 수 있는데, 여기에 대해서 저는 Fed가 시장하고의 소통에서 조금 다른 방식의 소통을 쓰고 있는 게 아닌가라는 생각

 

 Fed가 옛날에 비해서는 굉장히 다양한 일을 하는 중. 옛날엔 한 가지 일만 하다가 지금 한 8가지 일을 합니다.

 ①'08년도까지 (금융위기 이전까지) Fed는 기준금리를 인상하고 인하하는 정도. 그러면 Fed가 '나 완화적인 통화정책을 유지할게=기준금리 인상 안 할게'라고 해석. 이때는 다른 거 생각할 필요 없고 시장이 이걸 이해.

 

 ②금융위기 이후 코로나 이전까지, Fed는 기준금리를 도입한 것뿐만 아니라 여기에 플러스 양적 완화(장기 국채 매입 프로그램)라는 것을 실시. 그래서 '나 완화적인 통화정책을 유지할게=기준금리를 인상하지 않을 뿐 아니라&양적 완화로 국채 매입을 줄이지 않을게' 두 개가 같이 붙는 것(AND 조건). 이게 바뀐 이유는 금융위기 이후에 프로그램이 하나 늘어났기 때문. 양적완화란 프로그램 하나 더 추가됨.

 

 ③코로나 이후를 잠깐 생각을 해보면 Fed는 기준금리를 제로까지 낮췄음. 두 번째는 무제한 양적 완화(무제한 국채 매입). 세 번째는 여러 가지 대출 프로그램으로 백스탑을 도입. 네 번째는 실질 금리를 낮춰주는 프로그램 도입. → 중요 포인트.

 이번 달 fomc에서 2023년까지 기준금리 인상하지 않겠다, 테이퍼링(국채 매입 줄이는 것)도 한참 후에 하겠다. 여기까지가 완화적인 통화정책이라고 소통. 그러면서 CCF를 쥐도 새도 모르게 삭제.

 

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•  이제 실질금리를 계속 낮추겠다는 정책에 대해서 변화를 주게 됨. 이 부분이 되게 큰 포인트라고 생각. 그러면 실질금리는 무엇인가?

(1) 기준금리 vs. 시장금리

 ① 기준금리: 중앙은행이 화폐를 찍으려면 담보물이 확실해야한다. (금을 담보로 찍은 게 금본위). 그런데 이제 금본위 끝. 그러면 '뭘 담보로 돈을 찍을래?' 그랬더니 '회사채' 이러면 애플 회사채라고 해도 화폐를 찍을 정도로 담보물이 튼실한 건 아님. 가장 튼실한 담보가 미국 국채. 그런데 문제가 하나 있음. 100년짜리 이탈리아 국채 하면 느낌이 어? 잠깐? 이런 느낌. 찍기가 좀 애매해 보임. 물론 우리나라는 100년 이상 영원히 가겠지만, 그래도 조금 불안함. 그러면 7일짜리 한국 국채를 보면, 한국이 7일 후에 망하냐? 절대 그럴 리 없음.

 

 중앙은행은 기준금리를 통제하면서 자금을 찍는 것. 그래서 초단기 금리를 타겟팅. 초단기 채권을 샀다 팔았다 하면서 돈을 찍었다 풀었다 하는 것. 초단기 금리를 조절하는 게 중앙은행의 역할. 중앙은행은 장기국채를 사들이지 않음. '초단기 금리인 7일짜리 국채금리를 0.5%로 하겠음'이라는 게 기준금리. '0.5%'라는 것은 가상의 금리고 가이드라인. '우리 목표예요'라고 얘기하는 것.

 이 목표를 어떻게 지키냐, 시중에 돈이 넘치면 0.5%보다 금리가 밑으로 훅 내려옴. 돈 값이 떨어지면 중앙은행이 '아 너무 많이 돈이 풀려 있구나'라고 시장에 보유하고 있는 채권을 매도. 보유하고 있는 채권을 팔면서 자금을 빨아들임. 자금을 빨아들이면 금리가 상승. 너무 많이 빨아들였다 싶으면 조금 또 뱉어내서 특정 레인지에서 가둠. 기준금리 차트를 보면 ~~~~~~~ 이런 모양.

 

 중앙은행이 단기채권을 샀다 팔았다 하면서 실제로 조절하는 게 기준금리. 그래서 이거는 중앙은행이 컨트롤이 가능하다고 생각을 하면 되는 초단기 금리. 

 

 ② 시장 금리: 채권 시장에서 거래가 되는 금리. 채권시장은 중앙은행이 들어오지 않고, 수익을 내려고 하는 플레이어들이 시장 참여. 그래서 여기에는 장기채권, 단기채권, 회사채, 하이일드, 정크본드 등 굉장히 다양한 채권들이 존재. 기준금리라는 것도 있고 시장금리도 있다 이렇게 보면 됨.

 경기 부양을 하는 방법? 보통 경기가 박살이 나면 시중에 돈이 안 돌고, 시중에 돈이 안 돌면 단기금리든 장기금리든 돈 구하기 힘드니까 금리가 너무 높음. 자금 구하기 힘드니까 제발 단기로라도 돈 좀 빌려달라고 하면 금리가 높아짐. 그러면 중앙은행이 경기 부양하기 위해 금리 인하. 단기 금리를 잡아내리게 되면 단기 금리는 낮고 장기 금리는 여전히 높은 상태. 

 은행은 단기로 자금을 빌려서 장기로 대출해줌. 그러면 장기금리와 단기금리가 같을 때는 단기로 빌려서 장기 대출을 해줘봤자 마진이 안 남음. 그런데 중앙은행에서 단기금리를 내리면, 단기로 낮은 금리로 조달해서 장기에 높은 금리로 대출을 해줄 수가 있게 됨. 단기금리가 내려오는 순간(기준금리 인하하는 순간) = 은행 마진 남음. 은행들이 마진 남으니까 대출을 잘해줌. 그래서 기준금리 인하하면 시중에 돈이 풀려나가고, 돈이 풀려나가면 장기금리도 따라서 내려옴. 보통 이렇게 경기 부양을 함. 중앙은행은 단기금리를 올리고 내리고 하면서 장기금리 전체를 조절하는 그런 역할.

 

 * 금융위기 때: 금리가 높았는데 기준금리 인하하면서 제로까지 내렸음. 그러면 마진이 나니까 은행들이 대출해줘야 하는데 은행들이 대출 안 해줌. why? 은행이 금융위기로 다 무너졌음. 그래서 중앙은행이 직접 장기국채를 삼. 장기국채를 사가지고 금리를 잡아내리는 것. 이렇게 시중 금리 전체를 낮춰버려서 경기 부양에 나섰던 게 양적완화. 장기채를 직접 사들이면서 돈을 갖다가 무수히 뿌려준 것.

 장기채를 매입하는 양적 완화를 한다는 건 어떤 의미에서 말하면 시장금리를 중앙은행(Fed)이 통제를 할 수 있다라는 얘기. 그게 정말 가능한가? → 작년 3월. 시중에 돈이 안 들어와서 죽을 것 같은데 Fed가 나서서 무제한으로 돈을 뿌리니까 돈의 힘으로 시장이 돌아섰음. 사람들이 'Fed는 그걸 할 수 없어'가 아니라 '할 수 있는데 안 할 뿐이야'.라고 생각. 못한다가 아니라 안 하고 있다는 것. 얼마든지 할 수 있다는 걸 한번 보여줌. 그러면 결국에 Fed는 기준금리를 통제할 뿐만 아니라 지금은 옛날하고 달리 시장금리도 컨트롤을 하고 있음. 

 

 

 (2)명목금리 vs. 실질금리

 Fed가 시장금리를 컨트롤할 수 있다고 했는데 이 시장금리는 우리가 일상에서 만나는 명목금리.

 예를 들어 정기예금이 3%인데 물가가 10%씩 오르면 아무도 이 정기예금을 하면 안 됨. 왜? 기대 인플레가 10%라고 하면 실질금리가 사실상 마이너스 7%. 물가 상승률 감안하면 사실상 마이너스. 정기 예금하시면 안 되고 부동산, 주식하라는 이런 얘기가 나오는 이유 중에 하나. 그래서 실질금리를 낮게 유지한다는 게 매우 큰 의미가 있는 것. 

 

 시장에서는 물가가 오를 것 같은 기대가 커지면 보통 금리가 뜀. 중앙은행이 금리를 올릴 것 같으니까. 기대인플레가 +1올라가는데 명목금리도 +1 같이 올라가게 되면 1-1은 0이죠. 실질금리는 변화가 없는 것. 그래서 실질금리는 잘 안 움직임.

 어떤 경우에 움직이냐? 경기가 좋아질 거라는 기대감이 커지면 기대인플레가 뛰는 순간에 명목금리가 따라 올라가려고 함. 그런데 Fed가 나서서 명목금리가 오르지 못하도록 조절. 명목금리는 오르지 못한 상태에서 기대인플레이션이 뛰면 실질금리가 낮아지게 됨. 이런 식으로 실질 금리가 마구마구 낮아지도록 유지.

 Fed가 시장금리(명목금리)를 통제할 수 있다라는 얘기는 = 실질금리를 낮춰줄 수도 있다는 얘기. 기대 인플레이션이 올라올 때 명목금리가 따라 올라오는 걸 막으면서 실질금리가 내려가도록 해줄 수 있다는 것. 이렇게 실질금리가 낮아지게 되면 경기 부양 효과가 커지면서 자산 가격도 엄청나게 뛰게 됨. 이게 굉장히 큰 효과를 가져옴.

 

 Fed가 코로나 이후에 쓸 수 있는 방법 네 가지. 1) 기준금리 2) 양적완화 3) 백스탑 4) 실질금리 하향조정. 옛날과 달리 명목 금리를 컨트롤 할 수 있기 때문에 기대인플레이션이 올라오더라도 명목금리를 올라오지 말라고 눌러버림. 기대인플레이션이라는 상대 선수가 뛰어다니는데 명목 금리라는 애가 매칭이 돼서 맨투맨으로 따라다녀야 하는데 못 움직이게 막아버림. 그랬더니 실질금리가 막 내려가면서 자산 가격이 난리.

 

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• '완화적인 통화정책'에서 '완화적'이라는 정도는 각자 다르게 해석

 Fed는 돈을 풀긴 풀되 시장의 기대보다는 덜 푼다는 말씀. 우리는 '완화적인 통화정책'이라고 할 때 '완화적'이라는 이 단어를 서로 다르게 해석. 인간의 언어라는 건 세상을 다 표현할 수 없음. 그래서 이 완화적이라는 단어도 상대적. 내가 봤을 때 완화적인 것과 상대편이 봤을 때 완화적인 건 다른 것. → 완화적이라는 단어에 대해서 시장이 생각하는 완화적인 게 있겠죠. 그리고 Fed가 생각하는 완화적인 게 있음.

 시장이 생각하는 완화적인 건 실질금리가 계속 내려가는 것. 실질금리가 가만히 있는 게 아니라 내려가는 것. 시장은 -1%가 아니라 -2%, -3%, -4% 밑으로 지하 20층까지 내려오길 바라는 것. 계속 낮아졌으면 좋겠다. Fed는 '현재 마이너스니까요'. 현재 상황에서 되게 많이 만족한다는 얘기. 시장하고 Fed의 온도차가 이렇게 나타남.

 

 시장은 기대 인플레이션이 뛰더라도 실질금리가 계속 낮아지기를 바라고, 실질금리가 계속 낮아지려면 기대 인플레이션이 뛰더라도 명목금리를 잡아주면 됨. 그런데 반대로 Fed는 기대 인플레이션이 뛸 때, 옛날에는 잡아줬다가 이제는 기대인플레이션이 뛰어도 명목금리를 같이 상승하도록 놔둬버림. 그러면 실질 금리가 현재의 -1%에서 머물러버리는 것.

 그러니까 Fed는 지금 상황도 충분하다고 얘기하는 거고 시장은 더 많은 걸 바라고 있는 것.

 

  예를 들어 재정부양책을 하게 되면 경기가 좋아질거라는 기대감에 기대 인플레이션 상승. 시장은 그러면 기대 인플레이션이 오르더라도 명목금리가 올라가는 걸  잡고 있어 줘서 실질금리가 내려가는 것을 원함. 

 근데 Fed가 원하는 건 명목, 기대, 실질이 있으면 기대인플레이션이 올라갈 때 명목 금리가 그만큼 따라올라가면서 실질금리의 상승을 막아버리는 것. Fed가 조절할 수 있는데 놔두고 있음.

 

[한국 금리 상승과 주식 시장에의 영향]

 기본적으로 적자 국채 발행이 굉장히 크게 늘어난다는 얘기는 국가가 나서서 시중에서 자금을 빨아들이겠다는 얘기. 자금을 빨아들이게 되면 시중의 유동성이 모자라게 되고 금리 상승 요인으로 작용. 기준금리라는 게 아무래도 시장에는 분명히 영향을 줌. 

 첫 번째는 우리나라 수출 경기가 생각보다 괜찮게 나옴. '19년도에 비해서도 '20년도의 수출이 그렇게 나쁘지 않았다는 것. 예를 들어 반도체라든지 제조업 쪽에서는 굉장히 경기가 나쁘지 않았던 것. 그러니까 코로나로 인해서 여전히 내수가 충격을 받고 있음에도 불구하고 추가적인 기준금리 인하에는 다소 보수적으로 대응을 하고 있음.
 두 번째는 최근에 자산가격 상승에 대해서 상당한 경계감을 나타내고 있음. 자산 가격이 올라갈 때는 지금 당장 금리가 낮은 게 중요한 게 아님. 지금은 금리가 낮더라도 한 번씩 툭툭 튀어 올라가는 일들이 벌어지면, 투자자들이 무서워서 함부로 투자를 못함. 왜냐하면 지금은 금리가 낮더라도 나중에 금리 뛰어올라가면 나중에 감당이 안 된다는 생각이 들기 때문. 그래서 최근에 중국에서도 일부러 금리 올린다 이런 이야기를 하는 이유로 투기를 잡기 위해서라고 하는 것도 같은 맥락. 저금리가 장기화될 거라는 합리적인 기대가 생기면 사람들은 안심하고 투자자산 쪽으로 자금을 이동.

 → 적어도 현재 상황에서는 한국은행에서도 기준금리 추가 인하에 대한 기대감은 거의 없음

 

 

▶ 한국 금리가 오르는 이유: 첫 번째는 기준금리 인하 가능성이 낮아졌다는 것. 두 번째는 미국 금리의 상승(글로벌 금리의 상승) 자체가 우리나라 금리의 상승으로 이어졌다는 것. 마지막으로 적자 국채 발행이 크게 늘어날 수 있다는 것. 

 

 그러니까 명목 금리 특히 미국 같은 경우는 금리가 빠르게 뛰어올라가게 되는 것은 여태까지 보지 못했었던 이슈. 시장이 생각하고 있는 금리의 레벨을 있을 텐데, 금리 레벨도 중요하지만 올라가는 속도도 중요. 금리 사이드에서의 변동성 이런 것들은 좀 경계할 필요가 있음.